荣耀记特别版

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平安证券魏伟:资本市场将成中美竞争的关键战场
魏伟
平安证券首席宏观&策略分析师

新冠疫情、石油战争、金融危机、全球放水……2020年整个世界走到了十字路口。

对于中国而言,疫情最严重的时候已经过去,经济正在加速启动修复,后疫情时代正式开启。全国两会召开,新基建走上风口,新消费呼之欲出,资本市场改革也持续推进,注册制步入深水区后,T+0渐行渐近。

大洋彼岸的美国疫情形势仍不明朗,死亡病例超过10万。美股市场经历了史无前例的4次熔断和前所未有的超级宽松后,仍然面临第二轮调整的压力。

同时,中美之间的大国博弈再次升级,香港事件、华为问题再次成为全球焦点。

后疫情时代经济何去何从?资本市场改革有何深意?芯片之战怎样应对?美股会否二次调整?贵州茅台们估值是否合理?投资者如何面对大变局?

本期《荣耀记》特邀请了一位全能嘉宾,他既是宏观首席又是策略首席,既有深厚的分析研究功底,也有丰富的资产管理经历。有请平安证券首席宏观策略分析师魏伟为您拆解复杂的全球经济和股市。


投资-见解

金融界:中国资本市场注册制改革进入“深水区”,长远看会对A股造成哪些重要影响?您对投资者有什么建议?

魏伟:注册制会带来几方面影响。2019年、2020年注册制改革在科创板和创业板持续推动,注册制本意是引进更多优质的企业来A股上市,尤其是一些新兴的科技类公司,应该说是很有意义的。

随着注册制改革的推进,我认为中国市场会变得更加成熟。其实不仅仅是注册制,在新的证券法框架下,整个资本市场的制度会变得更成熟,包括发行、交易,也包括上市公司的监管以及市场主体的监管等等。

长远来看,我觉得资本市场主要是两方面功能,一方面是企业融资,过往A股市场承担了股权融资的职能;另一方面,通过市场的优胜劣汰,提升上市公司质量,培养更多的优秀企业。

融资和培养好公司,在注册制改革之后,我认为这个功能会更显著得体现出来。

全球经济领头羊无非两个,美国和中国,科技类企业也是如此,中美竞争未来也将体现在融资环境和资本市场上,资本市场要承担做大做强上市企业的功能。

对投资者来说,注册制改革后优胜劣汰,好的企业会在竞争中胜出。因此未来市场继续成熟,投资者也需要更加成熟,我们投的是企业,而不是纯粹的市场博弈。站在投资的角度,成熟的市场环境将越来越多地引导投资者去投优质的企业。另外这样的环境,也有利于机构投资者。整体而言,注册制对于市场的发展是有利的。


金融界:注册制背景下,目前A股市场呈现两极分化,以贵州茅台为代表的“漂亮50”不断创出新高,“1元股”批量面临面值退市,您如何看待这一趋势?当前“贵州茅台们”估值是否合理?

魏伟:贵州茅台代表了一类公司,这个情况反映了A股市场优质公司稀缺的问题。因为稀缺,很多资金聚焦,所以所谓的“漂亮50”的估值会高一点。

本质还是A股优质公司稀缺,尤其是盈利复合增长表现稳定的出色的这类公司,目前A股周期的标的过多,比如金融、地产等,它们的盈利是波动的。

另外,绝对股价特别低的,还有财务、信息披露有问题的公司,一些“壳”公司,在注册制改革下,确实面临比较大的压力。

随着上市通道的打通,这些存量的僵尸企业压力将越来越大。我的看法,市场制度在变化,还是尽量去回避风险,没有太大的胜算。

这样的情况会不会持续,我认为要从供需两方面看,假设资本市场是静态的,“漂亮50”就是最好的,可能短期估值也下不来。但是资本市场一定是动态的,未来随着一些科技股的回归以及有些存量的转型,市场供给会逐步发生变化。

如果市场逐步开放,好的公司供给逐步增加,可能会适当平衡现在估值不均衡的状态。但是短期来看,这个情况还会存在,因为市场优质公司的稀缺性不是一时半会能解决的。在注册制大背景下再看三年五年,我觉得情况是会发生变化的。


金融界:市场普遍预计美股将面临第二轮剧烈调整,您如何判断以及对A股的影响?

魏伟:认为美股一定要进行第二轮剧烈的调整。定语太多,我没有那么肯定的预测。至于美股调整的原因,大家可以总结,基于新冠疫情对于全球经济影响的严峻性,美股存在二次下行的可能。

美股现在无非存在两种冲突,一个是流动性极度宽松,美国做完零利率又做了量宽,整个美联储资产负债表已经超过六万亿美金。整个金融市场流动性环境异常宽松,无风险利率也是非常低的,在当前市场环境下,权益类资产还是比较受益的,这是一直处于高位的最重要的原因。

另外一个是企业盈利的修正。我有一些自己的看法,对于资本市场来说,看一家企业并不是完全看它当年的盈利,资本市场的估值是未来20年、30年企业经营状况贴现到现在来定价的。

如果新冠疫情是短期盈利影响因素,从边际效益来算,对于企业的长期盈利影响并没有大家认为的那么大。

但市场会担心什么呢?担心企业熬不过去。如果企业倒了,估值就要重新调整;如果企业挺过来了,那就是另外一回事了。

所以实际上市场所谓的调整风险,要区分哪些企业面临重大风险,包括信用风险和经营风险,这是要回避的。

有的企业融资环境不错,现在经营性现金流不好,融资性现金流却不错,肯定能熬过疫情,明年业绩就会好转。这类企业可能就不存在市场认为的一定二次深调的情况。我认为这个结构性的情况还是要区分的。

从市场情绪的角度来说,美股第一轮冲击已经非常恐怖了,市场经历四次熔断,用巴菲特的话来说,他这辈子都没见过。但情绪层面的冲击过去之后,接下来每一次都是减缓的,第二次、第三次的影响一定是下降的。

对于中国资本市场的看法一样,我们要区分现在全球化背景下,企业有没有致命的经营风险,有的熬过去市场占有率还上升,未来的市场都是结构性的。

现在新冠疫情系统性冲击已经告一段落,下一次如果还有系统性冲击,一定是别的原因,一定不是现有的假设条件下产生的。


金融界:今年政府工作报告未提全年经济增速目标,新冠疫情冲击下,一季度的影响是显而易见的。如今各企业复工复产、学校陆续开学,逐渐步入后疫情时代,经济和股市是否会同步步入修复阶段?

魏伟:资本市场的反映是永远领先实体经济变化的,资本市场还有一部分预期博弈的成分在里面。所以目前市场已经在反映了中国复工复产的修复情况。

在本次两会工作报告之后,政府的政策定力相对于发达经济体相对强一些,刺激力度偏中性一些,所以我们经济的修复也会比刚开始的斜率缓一些,进入一个正常的区间。

对于资本市场来说,实际上是提前反映的,想像的空间并没有特别大。我觉得最核心的推动因素应该是两点,第一个是流动性推动,低利率高流动的环境;第二个是改革推动,其实这轮做了很多改革,市场会有新的变化。举个例子,因为注册制改革,一家新的优质企业上市,这个企业在局部带动相关行业价值的牵动式变化。

整体复工复产节奏来看,我们看到投资的恢复好一点,消费的恢复偏中,外贸的需求相对最为悲观,资本市场也会反映节奏性的差异。两会提到的三项大投资,新基础设施、新城镇化、重大项目,这些也跟整体复工投资相关,未来资本市场会进一步有所反应。


金融界:“新基建”风头正劲,外界普遍认为,新基建在对冲经济下滑、推动经济转型升级等方面起到了关键作用。您是如何看待“新基建”投资机会?当前行情处于哪个阶段?另外甄选标的您有什么建议?

魏伟:“新基建”投资包含整个5G、互联网、大数据、服务器等一系列基础设施。未来全球的竞争,虚拟部分还是蛮重要的。大家也知道,中美之间在技术竞争,高新技术企业的竞争环境越来越差,竞争越来越激烈。国家前段时间提出,举国体制突破一些重大技术难关。整个基础设施先投上来,把整个网络应用环境水平提上来,来产生更多的经济效益。

全球最大的市场就三个,一个在东亚,一个在欧洲,一个在美国。我们本身就占有最大的市场体量、人口体量,我们所谓的内需驱动为主的市场里,新基建投资体现着未来的方向。市场都有测算,一年大概几千亿规模。其实相对于中国整个基础建设投资和房地产投资,新基建的投资总体规模并不算特别大,但是它有点类似于苹果修网络,把一个互联网技术设施的网络搭得更加先进,很多经济效应是叠加在网络化的基础设施之上才会产生的。

比如说此次疫情之后,衍生出很多线上业态,比如线上会议、线上零售模式、线上娱乐等等,这些所谓的线上消费是搭载在一个好的基础设施平台上的。基础设施越好,可以搭载的上端服务越通畅。未来线上生活方式的改变,在疫情之后变得更加明显了。甚至有观点认为,未来我们的工作可以一半人在家办公,一半人在公司办公。

可以说线上基础设施投入的增加,等同于建了很多写字楼,它对于驱动未来的需求,我认为是有效的。

资本市场投资方面,具体的标的我不涉及研究。包括大数据、人工智能、云计算、互联网相关领域还是比较受益的,另外就是搭载在此之上的新的互联网业态同样受益,像线上教育、线上办公等等。


金融界:现今,网红经济成为中国新经济的重要代表,自电商平台直播带货兴起,涌现出了一批网红经济概念股。您认为这是概念炒作,还是趋势性的行业机遇?

魏伟:一个行业的变化需要比较长的时间,在疫情短期促进之下,有些业态爆发性地进入到大家的眼球。资本市场一定是炒作在前,这是中国市场的特点,不管怎样,炒了再说。但资本市场的估值和行业发展的真实情况,两者之间还是有很大的差异。我相信有公司会踏踏实实做起来,但也有公司实际上就火了一把,甚至打了擦边球。

从长远来看,线上其实很多企业一直在做,短期资本市场给了估值溢价,它会更有利于一直在做的企业发展融资。它的估值会很高,有资本愿意进入,但获得资本后,怎样在技术、经营模式上突破,这是企业家后面要考虑的问题,这个过程相对比较长。至于现在最火的东西能火多久,这个确实不好说。


金融界:近期大家比较关注美国对华为制裁的升级,华为的芯片供应链面临危机。对此,您是如何看待的?未来对国内芯片产业链有哪些影响?

魏伟:美国从2017年、2018年就开始对中国整体战略发生转变,最近整体形式越来越严峻,不仅仅是对华为单家企业,美国对中国整体在企业竞争,在经济,甚至在军事,全方位的压力都在上升。这体现了中美在现有的全球竞争过程中成为了直接的竞争对手,我们在面临外部的压力,从贸易战开始,压力越来越大。

对于企业而言,现在局势变得越来越清晰。非美即中的选择越来越多,融合性或共同发展的语言越来越少。包括疫情期都出现了这个问题,面对全球性公共卫生问题,大家应该是联手,但实际上更多地看到的是产业链必须放在国内,不能放在外面。

当我们回顾全球市场的历史,比如在1933年美国大危机的时候,当时美国政府也采取过保守的贸易政策,现在其实也是类似的,尤其是在高新技术产业上,采取了技术转移方面的限制,甚至做了一些主动的打压。这个趋势我们暂时还看不到缓解的迹象,如果从单家公司来看,这样的变化也是有预期的。

国与国之间,中国要靠自己的能力去做突破。政策上一直在布置类似的工作,技术的突破难度会大一点,但我们有自己的优势,我们有自己的市场,我们的用户多,经济体量也很大,希望通过自身的能力去突破一些技术的限制。有的可能布局相对晚一些,压力会大一点,但不管怎样,大的环境如此,只能依靠自己努力去加速填补。


职业-使命

金融界:您觉得做宏观策略研究最需要具备的是什么?

魏伟:我觉得有三个方面。第一,专业的经济学知识还是比较重要的,需要扎实的经济学理论思维。

第二,市场经验非常重要。我们看很多案例的时候,没有经历过和亲身经历过的感受完全不一样。我从业十几年来,从上一轮08年金融危机到中间的欧债危机,到现在经历的这些市场变化,直观感受就比较深。我们往回看的时候,比如97年亚洲金融危机,书本化的程度就多一些。资本市场也是一样,中国资本市场90年代开始到现在,我们经历过的变化理解就会深一些。市场经验是非常重要的组成部分。

第三,对于经济运行、政治运行跟企业经营上的理解也是需要积累的,这些东西都很难在书本上得到答案。举个例子,比如企业经营,大家谈一家企业在经营上面临的政治风险也好,经营风险也好,产品风险也好,实际上这需要看很多企业的起伏成长经历过程才能真正理解企业在做什么,这是微观的。宏观的经济运行、政策运行方面,尤其是政策,很多政策都有延续性脉络,当时为什么要这么做,是出于什么样的原因,政策为什么这么去出,只有对这个过程有过深刻的研究和理解之后,统筹起来才会形成整套的宏观策略的知识体系,来作为资本市场研究的基础。


金融界:研究生涯您最有成就感的一件事是什么?

魏伟:我能想到的就是2015年,当时看到创业板市盈率达到140多倍的时候,感受到了极强的风险。曾经也提示过这个市场过高的市盈率,在美国2000年科技股泡沫的时候出现过。

我们做研究只能拿真实的东西对比,无论当时用罗伯特•希勒的估值法去算也好,和中国市场去对比也好,当时的市场情绪异常狂热,在这样一个过程当中得出这样的结论,难度非常大。

我们觉得历史规律和市场规律对于判断这个未来风险还是很有帮助,在那个时间点投资的角度非常的谨慎,但由于市场过于狂热和杠杆的情绪,最后的结果大家都能看到。

那时候我还在做宏观研究,研究美国市场和中国市场对比,看到的一个情况。市场永远受情绪主导,大部分感受的都是市场情绪,但实际上看待市场真实的东西,很多是客观评价出来的,企业经营是什么状况,市场估值水平到什么地步,这些客观的东西是一定要谨慎,这是多年研究市场得出的经验。情绪是非常难判断的,当一些客观的东西达到极致的时候,一定要引起警惕,包括低到极致的时候,高到极致的时候,都要引起非常大的重视。


金融界:如果请您推荐一本书,您会推荐哪本呢?

魏伟:我比较喜欢看历史书,对于中国改革特别有深意的推荐《邓小平传》。我研究经济更多会看一些历史方面的书。因为分析市场不能永远停留在事情的表面,要理解运行真实的过程。中国改革开放40年,这样的政治和历史交织的读物对我个人来说帮助比较大。


魏伟 平安证券首席宏观&策略分析师 投资咨询资格编号 S1060513060001


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